Prebiehajúca kríza na svetových finančných trhov zrejme ešte nekončí a len málokto si dnes trúfa odhadnúť jej ďalší priebeh. Napriek neistote, ktorá je s ňou spojená, jej doterajší priebeh, ako i chovanie americkej vlády a FEDu nám už teraz ponúka niekoľko hodnotných ponaučení.

Rakúski ekonómovia vidia jedno centrálne poučenie: problémom je manipulácia centrálnej banky s úrokovou mierou. Pravda je taká, že expanzívna politika FEDu v rokoch 2002 až 2004 vytvorila dokonalé podmienky na to, aby sa financovali investičné projekty, ktoré v konečnom dôsledku neboli profitabilné. Podľa rakúskej teórie cyklu je teda vinník jednoznačný: FED a jeho manipulácia s úrokovými mierami.

Rakúska teória nám však neposkytuje ucelený obraz toho, ako sme dospeli do súčasného stavu. Predovšetkým, expanzívna menová politika je transparentná. Vo svete zisk maximalizujúcich a racionálnych podnikateľov neexistuje dôvod, prečo by sa títo nechali oklamať umelým znížením úrokovej miery. Koniec koncov, podnikatelia nie sú automaty, ktoré by len slepo reagovali na zmeny nominálneho úroku bez toho, aby brali do úvahy iné, fundamentálnejšie dáta. Mnohí ekonómovia už od počiatku menovej expanzie predpovedali jej neudržateľnosť, ako aj neudržateľnosť nárastu cien nehnuteľností. Niet dôvodu si myslieť, že rozumní podnikatelia by tieto varovania nepočúvali. Menová expanzia FEDu a umelo nízke úrokové miery tak ani zďaleka nie sú kompletnou odpoveďou na to, prečo tak veľa významných finančných inštitúcií činilo rozhodnutia, ktoré sa ukázali byť katastrofálnymi.

V pochopení presných mechanizmov toho, ako menová expanzia prerástla do zlých rozhodnutí, ktoré viedli k súčasnej kríze, stojí ekonomická profesia len na začiatku. Čo je ale isté je to, že tieto mechanizmy budú mať v mnohom do činenia so štruktúrou a riadením korporácií a s tým, akým motiváciam čelia ľudia stojaci na rôznych úrovniach riadenia. Doposiaľ som nevidel úplne uspokojujúci model corporate governance investičnej banky či inej finančnej organizácie, tento však bude nevyhnutný pre to, aby sme porozumeli systematickým omylom, ktoré nastali pri riadení finančného rizika - nie v jednej, nie v dvoch, ale v celom rade veľkých finančných inštitúcií. Tento model bude musieť zobrať do úvahy ako štruktúru riadenia, tak i existujúce informačné asymetrie, ako i úlohu a motivácie expertov. V istom zmysle je tak poučením z tejto krízy poznatok, že trhy - a zvlášť veľké korporácie - nefungujú dokonale. Inak by nebolo možné, aby očividná menová expanzia viedla k tak katastrofálnym výsledkom.

Trhy teda nefungovali a nefungujú dokonale, ale vládna politika a regulácia im v ich fungovaní vonkoncom nepomohla. Úlohu zohrali nielen existujúce regulácie, ale často i implicitné prísľuby. V tomto smere je vhodné sa pozrieť sa špeciálne na spoločnosti Fannie Mae a Freddie Mac. Fannie Mae vznikla počas Veľkej hospodárskej krízy ako vládna agentúra, ktorej cieľom bolo poskytnúť likviditu trhu s hypotékami. Freddie Mac bola vytvorená ako jej konkurent po privatizácii v roku 1968. Obe tieto inštitúcie počas svojej existencie vystupovali ako garanti splatenia hypotekárnych úverov a brali na seba riziko, ktoré by inak niesli primárni poskytovatelia úverov. Politický pôvod týchto inštitúcií podľa všetkého nebol nevýznamný; i počas existencie Fannie Mae a Freddie Mac ako súkromných firiem visela vo vzduchu implicitná záruka vlády, že ich pád nedopustí. Toto vytvorilo dokonalý priestor na morálny hazard, ktorý za rozniesol po veľkej časti finančného sektora. Treba zdôrazniť, že zlyhanie corporate governance ani vládne zásahy by v izolácii nemohli viesť k tak systematickému problému, aký nastal. Mimoriadne nešťastná bola práve kombinácia oboch týchto faktorov. Ako hovorí známa fráza z vedeckých článkov, lepšie pochopenie tejto kombinácie je výzvou pre ďalší výskum.

Čo je však v tejto chvíli najdôležitejšie, pravdepodobné príčiny krízy, ako aj odpoveď americkej vlády na ňu - v podobe masívneho záchranného programu, ktorého osud je v tejto chvíli ešte nejasný - idú vo veľmi znepokojujúcom smere, ktorý správne zachytil Luigi Zingales. Vyvárajú totiž situáciu, v ktorej zisky ostávajú v rukách súkromných podnikateľov, firiem a korporácií - čo je samozrejme v poriadku - ale straty sú nesené celou spoločnosťou. Zisk, ktorý Fannie Mae či AIG vytvorili, ostal v rukách ich akcionárov. Ich straty však ponesú všetci. A toto rozhodne nie je druh kapitalizmu, ktorý by sa nám mal páčiť.

Samozrejme, je možné sa pýtať, aké následky by mal laissez faire prístup ku krachom bánk a iných finančných inštitúcií. Uznávam, že čisto utilitariánsky kalkul je v tomto prípade ťažký. Dopad masívnejšieho bankového krachu a finančnej dizintegrácie na reálnu ekonomiku by bol potenciálne veľký. Bolo by však zaslepené preto nevidieť náklady spojené s Paulsonovým plánom. Nejde len o priame finančné náklady, ktoré dosahujú doposiaľ nevídaných čísel. Ide najmä o dlhodobé dopady spojené s novými motiváciami pre finančný sektor. Vedomie toho, že vždy je k dispozícii vláda s nejakým záchranným plánom vytvára totiž silné pokušenie riskovať - a naopak nevytvára veľké motivácie pre kritickú reflexiu mechanizmov riadenia, ktoré súčasný stav dovolili. Aby vláda podobným epizódam v budúcnosti zabránila, príde pravdepodobne s komplexnou regulačnou schémou, ktorá zabráni prílišnému riskovaniu. Netvrdím, že ide o zjavnú cestu do otroctva, ale každopádne ide o krok neradostným smerom.